6月12日下午，在騰訊音樂娛樂集團(tuán)（下文簡稱“騰訊音樂”）宣布收購喜馬拉雅的兩天后，該公司港股盤中市值一度超越百度市值。但截至港股收盤，騰訊音樂上漲3.51%至75.15港元，市值為2328億港元；百度下跌1.1%至85.8港元，市值為2359.6億港元，兩家公司的市值差距在30億港元左右。

事實(shí)上，在過去幾周時(shí)間里，騰訊音樂與百度的市值差距在20億美元并不斷縮小。目前百度市盈率為8倍，騰訊音樂市盈率約在23倍。

百度和騰訊音樂分別于2021年3月和2022年9月先后在香港二次上市，兩家公司二次上市首日市值分別為超7000億港元和超600億港元。和二次上市首日相比，目前百度港股市值減少超60%，騰訊音樂港股市值上漲超280%。如今，垂直領(lǐng)域龍頭的市值一度超越曾經(jīng)的傳統(tǒng)搜索巨頭，意味著了互聯(lián)網(wǎng)流量格局的深層重構(gòu)，也揭示出互聯(lián)網(wǎng)投資邏輯的范式轉(zhuǎn)移。

逆襲背后

有意思的是，百度和騰訊音樂分別在PC互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代主導(dǎo)了網(wǎng)絡(luò)音樂的競爭格局。

過去，百度曾憑借MP3搜索和千千靜聽成為PC時(shí)代音樂分發(fā)的巨頭。但隨著音樂版權(quán)環(huán)境的變化和版權(quán)成本考慮，百度在2015年拆分音樂業(yè)務(wù)與太合音樂合并，退出音樂市場的主流競爭。此后，百度的重心陸續(xù)轉(zhuǎn)至O2O、自動(dòng)駕駛到AI。幾年前，它還曾加碼投資網(wǎng)易云音樂。

在網(wǎng)絡(luò)音樂大戰(zhàn)中，資金實(shí)力雄厚的騰訊音樂與環(huán)球、索尼、華納一系列唱片巨頭達(dá)成深度合作建立起版權(quán)壁壘，同時(shí)完成對(duì)酷狗、酷我、喜馬拉雅等戰(zhàn)略并購，以及全民K歌等社交布局整合 PC 與移動(dòng)時(shí)代的用戶基礎(chǔ)；它還與 Spotify交叉持股切入全球流媒體市場，再到SM娛樂等海外布局，如今成長為全球音樂產(chǎn)業(yè)鏈上的重要玩家。

從兩家公司最新的第一季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，百度的營收（325億元）是騰訊音樂（73.6億元）的4倍多，但騰訊音樂的營收增速（8.7%）高于百度（3%）；在凈利潤上，無論是否在美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，百度凈利潤是騰訊音樂3倍左右，騰訊音樂的凈利潤增速為22.8%，百度凈利潤增速42%，但在非美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下百度凈利潤下滑8%。

深入兩家企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，在線音樂服務(wù)是騰訊音樂的核心業(yè)務(wù)，也是驅(qū)動(dòng)整體營收增長的主要?jiǎng)恿ΑＲ患径仍诰€音樂服務(wù)收入同比增長15.9%至58億元人民幣。相比之下，百度搜索廣告收入增長乏力，其最主要的收入來源在線營銷業(yè)務(wù)營收為人民幣160億元，同比減少6%。

但騰訊音樂的另一大業(yè)務(wù)社交娛樂服務(wù)面臨較大壓力。今年一季度，該業(yè)務(wù)營收同比下滑11.9%，降至15.5億元。而百度非在線營銷收入同比增長40%至人民幣94億元，這主要來自智能云業(yè)務(wù)拉動(dòng)。

可以說，數(shù)字音樂市場持續(xù)增長，是騰訊音樂市值躍升的核心驅(qū)動(dòng)力。龐大的用戶基數(shù)為平臺(tái)提供了穩(wěn)定的流量池，而用戶付費(fèi)習(xí)慣的成熟則直接轉(zhuǎn)化為商業(yè)價(jià)值。

百度作為過去中國搜索市場的長期霸主，正面臨業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的陣痛。一位搜索從業(yè)者對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，過去的搜索引擎的商業(yè)模式本質(zhì)上是流量分發(fā)的“中介經(jīng)濟(jì)”，但如今AI原生搜索的崛起正在改寫游戲規(guī)則，從信息檢索到知識(shí)生產(chǎn)的躍遷，搜索成為生產(chǎn)力工具，勢必將會(huì)對(duì)傳統(tǒng)主業(yè)搜索的廣告模式帶來影響。

各有挑戰(zhàn)

騰訊音樂與百度的市值差距，本質(zhì)上是兩種商業(yè)模式的價(jià)值評(píng)估。前者代表垂直領(lǐng)域的深度運(yùn)營，后者代表技術(shù)平臺(tái)型生態(tài)擴(kuò)張模式。尤其是近年來百度主業(yè)搜索入口價(jià)值被短視頻、社交、AI搜索等平臺(tái)稀釋，AI技術(shù)投入需要持續(xù)輸血，百度的市值近年來出現(xiàn)下滑。

一位科技行業(yè)觀察人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者評(píng)價(jià)，騰訊音樂的市值增長反映了資本對(duì)“垂直領(lǐng)域盈利確定性”的認(rèn)可，它通過版權(quán)壁壘和用戶付費(fèi)習(xí)慣培養(yǎng)，其收入結(jié)構(gòu)從依賴直播打賞轉(zhuǎn)向更穩(wěn)定的訂閱服務(wù)，同時(shí)借助一系列國際化投資布局打開想象力；而百度的市值變化則體現(xiàn)了資本對(duì) “技術(shù)平臺(tái)長期回報(bào)” 的謹(jǐn)慎：盡管 AI 技術(shù)布局具備戰(zhàn)略前瞻性，但從研發(fā)投入到商業(yè)變現(xiàn)的周期長，且中間面臨技術(shù)迭代等風(fēng)險(xiǎn)。

百度的戰(zhàn)略重心已轉(zhuǎn)向AI。在大模型領(lǐng)域，百度“起個(gè)大早”，但伴隨著字節(jié)豆包、阿里通義千問等競爭對(duì)手的發(fā)力，尤其在今年第一季度，“黑馬”DeepSeek掀翻了大模型的牌桌，迫使全球大模型廠商重新校準(zhǔn)競爭維度。

投資者關(guān)注百度AI業(yè)務(wù)的商業(yè)化前景。從業(yè)績看，2025年第一季度，百度智能云業(yè)務(wù)收入同比增長42%，蘿卜快跑自動(dòng)駕駛服務(wù)訂單量突破1.4億單。但這些新興業(yè)務(wù)仍處于投入期，對(duì)整體營收貢獻(xiàn)有限，行業(yè)競爭異常激烈，百度能否憑借技術(shù)優(yōu)勢突圍，目前看仍需一場“長跑”。

進(jìn)攻是百度繼續(xù)留在AI牌桌的唯一機(jī)會(huì)。據(jù)記者了解，百度將于下半年發(fā)布文心大模型的5.0版本，并加大AI應(yīng)用商業(yè)化實(shí)踐。在百度內(nèi)部，百度文庫、網(wǎng)盤等老業(yè)務(wù)也在AI的加持下長出“新芽”。

盡管市值超越百度，騰訊音樂也并非沒有挑戰(zhàn)。截至今年一季度，其在線音樂月活躍用戶數(shù)已連續(xù)多次出現(xiàn)同比下降。

從音樂市場看，以抖音為代表的短視頻平臺(tái)對(duì)音樂消費(fèi)場景重構(gòu)，對(duì)傳統(tǒng)音樂平臺(tái)的用戶時(shí)長形成擠壓。此外，字節(jié)系“汽水音樂”借勢抖音成為攪動(dòng)行業(yè)的鲇魚，網(wǎng)易云音樂以較強(qiáng)的社區(qū)黏性與用戶情感連接步步緊逼。

此前海豚智庫分析顯示，從2024年下半年開始，汽水音樂明顯重啟攻勢，大量推廣后半年 MAU（月活躍用戶量）翻倍，今年初逼近1億大關(guān)，搶占越來越多的年輕人群體。

值得注意的是，兩家企業(yè)不約而同地將目光投向海外：騰訊音樂近期通過入股SM娛樂布局亞洲音樂市場，百度則在中東、歐洲等推進(jìn)蘿卜快跑等項(xiàng)目，這些國際化嘗試或可能成為下一個(gè)增長變量。

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